财富证券供需均趋好转将继续回落覆盖

财富证券：供需均趋好转 PPI将继续回落 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点11月份，制造业生产指数和新订单指数较上月分别提高0.9和0.7个百分点，且都处于扩张区间，表明生产活动继续保持增长态势，国内需求韧性较强。这可能主要与我国房地产投资增速下降缓慢、基建投资维持较高增速、海外需求稳健有关。如果从较长时期的历史同期数据看，本月生产指数比经济增速持续下降的年同期均值高1.2个百分点，并且年初至今各月生产指数均要高于同期水平，说明制造业生产活动和经济增长已过持续快速下降期，渐趋平稳增长。此外，本月生产活动的扩张和国内需求的回升，也与双11购物节有关。

衡量供给和需求关系的“生产和新订单指数差”指标，从上月的0.5%小幅升至11月的0.7%，虽然有所回升，但并未改变整体收窄趋势，供给大于需求的矛盾继续缓解，供需缺口处于收窄过程中，这主要与去产能和环保督查等政策的有效推进有关。

从反应经济周期的指标看，工业企业仍处于去库存周期。11月产成品库存与上月持平，较年内高点下降2.2个百分点，较去年同期下降0.2个百分点；原材料库存较上月下降0.2个百分点，连续两个月下降，且处于收缩区间，显示上游企业补库存动力不强。

由于产成品库存和原材料库存分别代表下游需求的紧张程度和上游投资情况，所以两者的相对走势变化反应了经济周期状态。如果从较长期限两者的均值走势看，目前产成品库存指数处于下降期，而原材料库存指数仍处于上升期，从经济学常识看，这预示国内经济活动处于复苏期，但这明显有悖于当前经济下行压力增加的现实。我们认为，原材料和产成品库存指数出现背离，主要源于国有企业和私营工业企业经营状况的分化。受去产能和环保督查政策的影响，去产能产品尤其是“三黑一色”产品价格上涨较快，加上“国进民退”现象的加剧，国有企业利润大幅提高，经营状况持续好转，国有企业存在较强的补库存倾向，造成原材料库存上升。与国有企业相反，民营企业利润增速平缓甚至略有下降，去库存意愿较强，造成产成品库存下降，由此导致原材料库存和产成品库存的背离。考虑到将来国内需求尤其是投资需求的下降，国有企业补库存行为可持续性欠佳，工业企业将继续处于去库存周期。

11月份原材料购进价格指数为59.8%，较上月下降3.6%，但仍处于扩张区间。预计因原材料购进价格指数的下降，11月工业生产者出厂价格指数（PPI）也将有所下行，预计增长5.8%左右，全年约增长6.3%。

11月建筑业指数、建筑业新订单指数、业务预期指数均出现上升，这主要与基建投资和三四线城市房地产销售依然较好有关。

2016年以来持续存在的“国进民退”现象，二季度有所缓解，三季度以来大中小型企业分化走势依旧：11月大型企业景气指数降低0.2个百分点，但仍在荣枯线上方；同时11月中小型企业景气指数分别上升0.7和0.8个百分点，中性企业回到荣枯线上方，但仍在荣枯线上下波动，小型企业则仍在荣枯线下方，表明分化态势依然存在。

4分01秒的1球 风险提示：宏观经济下行、政策变动风险。

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