平安证券利率市场困局短期难破的

平安证券：利率市场困局短期难破 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

本周视点：利率市场困局短期难破利率市场化的进程依然会加快进行，而当前债券收益率持续上升的态势，无疑让今年的债券市场叫苦不迭。11月15日，50年期国债发行利率达到5.31%，11月13日，7年期固定利率企业债（AA级）发行利率达到了7.9%。种种迹象显示，从利率债到信用债，各期限的收益率都在向上攀升，债券一级市场以较高的收益率吸引资金，二级市场则出现了流动性下降。

然而，货币环境似乎并没有出现极度紧缩的局面，2013年前10月，社会融资总额已经达到14.81万亿，新增人民币贷款7.78万亿，预计全年的社会融资总额会在16.万亿，规模依然非常大。

即使再考虑短期流动性影响因素的外汇占款，月，新增外汇占款大幅攀升，10月新增外汇占款4416亿元，也是两年来的次高点。

在这样的宏观流动性背景下，我们对于近几个月来债券收益率的持续攀升作出以下解释：第一，利率市场化的进程推高了存款侧的利率，从而推高了整个市场的利率水平；第二，货币乘数所代表的新增货币的使用效率依然在下降，因此名义增速看到的较为宽松的货币条件并不能提供足够的流动性；第三，债券市场预期的改变，预期的改变主要是通胀预期的上升和对于央行进一步收缩流动性的担心。

市场高利率的直接影响是债务人的受损和债权人的受益（在不发生违约的前提下）。我们认为，中小企业的融资困境依然难以在短期内改善，而低效率的地方政府融资平台和地方国企也在这样的环境下过的越来越差（因此我们不排除未来地方可能出售效益不好的国有企业的可能）。如果我们认为央行能够坚守住货币政策不大幅放松，我们就有理由预期债券利率的拐点需要经济结构调整的配合，但是如果中国经济结构性调整不能出现较大的突破，那么利率的拐点就只能期待央行再一次大规模放松货币，而从本届政府的态度来看，恐怕暂时不会这样做。

物价跟踪：食品价格下降，生产资料价格上升上周农产品价格指数环比下跌0.2%；上周大部分食品价格均现下跌，仅水果价格有所上涨，环比上涨0.8%；肉类、禽类、蛋类、蔬菜和水产品价格分别下跌0.2%、0.2%、0.4%、1.2%和0.7%；粮食和食用油价格稳定。总体来看，进入11月以来，食品价格有所回调，显示出物价来自食品的上涨压力较小。上周生产资料价格上涨0.23%，其中，矿产品、能源、黑色金属、化工、建材价格分别上涨0.8%、0.5%、0.3%、0.1%和0.4%，有色金属价格下跌0.5%，CRB指数小幅上涨。进入11月以来，工业品价格出现整体性的较为明显的反弹，预计和生产改善有关，持续性值得关注。

流动性跟踪：长短期利率均现上升资金价格在本周最后两个交易日出现了明显的攀升，本央行逆回购操作90亿元，但长短期利率均出现了较为明显的上升。其中，隔夜利率上升至4.54%，七天利率上升至5.40%。票据利率上升至5.35‰。

而斯叔已送出《战马》。《哈利-波特大结局》3.8亿的北美票房跟《星战前传3》一样 中长期利率继续上升，十年期国债利率上升至4.60%。人民币汇率结束了前期持续升值的态势，中间价升值0.01%，即期汇率贬值0.03%。资金价格的上升备受市场关注。