金融货币市场调整充分月份流动性事件不会的

金融：货币市场调整充分 6月份流动性事件不会重演 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

1．事件7月份质押回购利率 .60%，较6月份下降了个 .22个百分点（图1）。

2．我们的分析与判断（1）预计三季末流动性回到中性水平。

预计三季末质押回购利率回落到2.5%- %，流动性逐步回到中性水平。我们认为两方面因素主导这一进程：1）银行对6月份的流动性事件的全面检讨将促使银行在流动性和资产配置两方面做调整，调整过程预计至少需要一个季度；2）央行对合理流动性总量的把握需要一个试错过程。我们认为2%-2.5%的超储率会是比较合适的水平。

（2）预计8月份超储率处于2.1%水平。

预计8月底超储率处在2.1%水平（图2）。我们认为8月份质押回购利率会在7月份 .60%小幅回落。我们的统计分析显示6月底超储率2.1%，6月份超额储备增加5400亿元，其中央行公开市场净投放 050亿元，非公开方式投放资金达到5 86亿元（图 ）。

（ ）金融机构流动性调整第一层次已经完成。

小白一度愁眉苦脸。班里的战友们知道实情后 7月份金融机构在货币市场进行了充分调整，第一层次的调整已经完成：1）7月全国性银行正回购总量2.9万亿，环比下降1.7万亿/ 8%，与过去12个月月均2.9万亿交易量相当；7月底质押回购正回购余额1.82万亿，较6月份下降 04亿（图4），与过去12个月月度均值1.8万亿相当；7月底全国性银行质押净额 27亿元，较6月底下降178 亿元，大幅低于过去12个月均值5000亿；2）7月底非银行金融机构质押净额-882亿元，较6月底下降1551亿元（图5）；7月底证券公司债券投资杠杆率1.79，较6月底下降0. 5，杠杆率创下2011年11月以来最低值（图6）。

债券投资调整尚未完成：1）7月份，银行债券投资增加9 8亿，其中企业债及中票减少248亿，短融增加215亿（图7）；2）7月份，证券公司债券投资减少195亿，其中企业债及中票减少210亿，短融减少75亿（图8）。

我们认为银行在流动性和资产配置的调整会经历三个层次：第一层次，流动性调整，调整狭义同业融资规模和结构；第二层次，债券投资调整，主要调整久期和信用结构；第三层次，业务层面调整，涉及同业创新业务、贷款等业务的规模、久期、结构等方面。前两个层次发生在货币市场和债券市场，第三层次作用于M2及社会融资总量。

（4）6月份的流动性事件警报解除。

随着流动性调整第一层次完成，潜在的流动性冲击力大大降低。即使央行流动性总量管理仍在收缩，但货币市场所受到的冲击大大减小，我们认为6月份的流动性事件下半年不会重演。

（5）6月份流动性事件再检讨：非银行金融机构对流动性影响不可忽视。

前期我们对6月份流动性事件分析聚焦于超储低、流动性宽松预期破灭、同业挤压。非银行金融机构在货币市场的交易会被动改变托管行的流动性状况，交易的大额性、偶发性使得托管行流动性管理需要被迫做出应对，流动性压力的传导效应放大了。6月份非银行金融机构在货币市场供需两端推波助澜。6月份银行质押净融出2.07万亿，是自2010年 月份以来月度最低值（图9）；6月份正回购总量中非银占比1 .7%，自2010年 月份以来月度最低值；6月份逆回购总量中非银占比17. %，自2011年8月份以来月度最高值（图10）。二季度货币市场净融出统计也是如此（图11、12）。

.投资建议我们认为流动性的改善至少要到三季末，6月份的流动性事件下半年不会重演。随着银行进入调整信用供给阶段，三季末我们将会看到货币市场流动性改善与银行信用有所收缩并存。我们认为银行板块的整体性机会仍需要等待宏观经济复苏与流动性改善的共振。维持谨慎推荐评级。随着近期宏观政策基调转暖，可以关注呈现经营改善趋势的银行。